ModeLabs Group a enregistré un chiffre d'affaires de 177,7 millions d'euros en légère baisse de 2,5% par rapport à l'exercice 2008. Le bénéfice net 2009 avant résultat des activités abandonnées ressort flat à 183 K€ et à 1,4 million d'euros après prise en compte du résultat exceptionnel contre une perte de 31,6 millions en 2008. Le résultat opérationnel est passé de -5,99 millions d'euros à +1,5 million, grâce à une progression de la marge brute de 2,7 points due, pour bonne part, à la montée en gamme du mix produit ainsi qu'à une maitrise des coûts améliorée.

Si l'on regarde de plus près l'activité, le CA dit " Manufacture" (10% du CA) qui inclut la montée en gamme sur des téléphones mobiles brandés dans l'univers luxe (9/10ième du CA Manufacture, principalement, et à ce jour, Tag Heuer et Dior comme clients) a progressé de 9,8% et l'activité Distribution France (accessoires et téléphones mobiles de grandes marques telles que Samsung ou iPhone) a baissé de 3,7% hors activité exceptionnelle de fin d'année. Ce dernier point montre une assez bonne tenue étant donné le contexte de crise ambiante. En fait, Modelabs étant le leader français de la distribution de ce type de produits (avec 35% de part de marché), le contexte s'est avéré lui être favorable car les constructeurs, afin de réduire les coûts et fiabiliser leurs process, ont très probablement diminué le nombre de leurs prestataires. Ainsi la marge brute de cette activité a gagné 1,5 points et s'établit désormais à 15,7%. La montée en gamme sur le luxe est la vraie source d'amélioration en terme de marge puisque, sur ce segment, celle-ci est passée de 16% en 2008 à 29% en 2009 (à noter que les premiers mobiles designés luxe étaient sortis au cours du second semestre 2008). Mais attention, le résultat opérationnel de l'activité Manufacture est cependant toujours en perte: -6,4 millions d'euros en 2009 contre -12 millions d'euros en 2008. La montée en puissance au niveau des volumes est, de ce fait, la prochaine étape qui validera le modèle de la société dont l'objectif est clairement d'associer une activité stable, volumique et à faible marge à une activité de niche à forte valeur ajoutée.

Côté cash, le flux net de trésorerie ressort à 30,8 millions d'euros enregistrant une variation nette de 13,6 millions d'euros dont une amélioration au niveau de l'activité, une diminution au niveau des investissements, une progression du BFR (amélioration des comptes clients) et l'émission de 15 millions d'euros d'OBSA à 5 ans auprès de Fairbanks Invst. Fund et Banque de Vizille. Ce qui nous amène à attirer l'attention du lecteur sur le bilan qui affiche une ligne de dette moyen/long terme de 25 millions pour 62 millions d'euros de capitaux propres.

Côté prévisions, toujours pas de visibilité supplémentaire, le management ne souhaitant pas communiquer sur des données chiffrées et se contentant d'un laconique "bon début d'année", de l’évocation d’un potentiel de croissance lié à la partie luxe (ça on l'aura deviné) grâce à ... plus de produits et plus de marques (signature avec Versace: premiers produits à la mi-2010) et plus de points de vente... le tout avec une marge brute devant "assez rapidement" tourner autour de 40% sur ce type de produits. Ah si, point important : le Groupe prévoit d'être à l'équilibre sur cette BU luxe durant l'exercice 2011 (2010 étant encore prévu trop "juste"). Depuis que nous avons ciblé cette valeur le 2 septembre 2009, le cours a enregistré une hausse de 20%. Mais graphiquement, le cours évolue dans un tunnel horizontal depuis 6 mois lié très probablement au manque de visibilité et de communication.

Au plan fondamental, nous croyons au potentiel théorique (nous disons bien théorique) de ce titre pour trois raisons majeures :
- En premier lieu, et à moyen terme (disons 2 ans), pour la mixité de son business model (volume d’un côté marge de l’autre)
- En second lieu, plus conjoncturellement, la BU distribution de Modelabs devrait surfer sur l’accessoirisation croissante due aux vagues d’I-phones et autres smart-phones gadgetsisables à outrance
- Enfin, au plan opérationnel, chez Modelabs, ça fonctionne plutôt pas mal. Ce sont des gens de marketing, et il est conceptuellement habile de profiter du support "téléphone portable" pour être les premiers à exporter du savoir-faire luxe à la française dans les pays émergents (ce qui reste un des seuls trucs avec le vin et nos monuments que le monde continue de nous envier …)

Les facteurs négatifs se situent quant à eux dans les faiblesses dues à certaines lacunes du management fonctionnel et dans un curseur business encore situé à « 90% de distrib », ce qui fait vraiment beaucoup. La marge a donc intérêt à suivre somme toute rapidement sur le luxe.
Au final donc une balance encore fragile si l’on considère que cela reste à 100% … de la sous-traitance et de l'intermédiation. Faites votre choix, c’est balancé. Pour ce qui nous concerne nous resterions prudent (peut-être paradoxalement plus qu’il y a 6 mois) si ça passe au dessus de 6 fois l’EBITDA en attendant que la BU luxe soit réellement break-even et rendue aux alentours des 40 millions d'euros de Chiffre.